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Caro Zingales, il Giappone non è la Grecia

di Emiliano Brancaccio, da Pubblico del 12 novembre 2012

In un articolo pubblicato sul Sole 24 Ore il 6 novembre, Luigi Zingales ha prospettato per il Giappone un destino infausto, addirittura paragonabile a quello della Grecia. L’economista dell’Università di Chicago parte dall’osservazione che il debito e il deficit pubblico giapponesi hanno raggiunto livelli particolarmente elevati, a seguito di massicci acquisti di titoli da parte della banca centrale finanziati con ripetute emissioni di moneta. Zingales ritiene che questa politica sia insostenibile: presto o tardi le iniezioni di moneta scateneranno una spirale di inflazione e svalutazione che diffonderà la sfiducia tra i creditori internazionali e metterà quindi il Giappone in una situazione di difficoltà analoga a quella in cui oggi versano la Grecia e gli altri paesi del Sud Europa. Per questo, egli conclude, chi oggi vorrebbe dalla Banca centrale europea una politica monetaria analoga a quella giapponese farà bene a ripensarci.

L’argomentazione di Zingales è suggestiva ma fuorviante: in particolare, l’analogia tra il Giappone da un lato e la Grecia e il Sud Europa dall’altro appare a dir poco forzata. Il motivo principale è che il Giappone si situa da lunghissimo tempo in una posizione di avanzo delle partite correnti verso l’estero.

Nell’ultimo decennio il surplus annuale estero giapponese non è mai andato al di sotto dei due punti percentuali, toccando picchi prossimi ai cinque punti. Sul piano macroeconomico si tratta di una posizione invidiabile. Il surplus verso l’estero indica infatti che il Giappone ha molti più debitori internazionali che creditori. Inoltre lo stesso surplus segnala che, nonostante le massicce emissioni di moneta da parte della banca centrale, lo yen in futuro potrebbe apprezzarsi anziché deprezzarsi. E’ probabile che siano questi i motivi per cui gli operatori finanziari continuano a investire in Giappone, pur nello stupore di Zingales. Ciò ovviamente non esclude nuove crisi nel paese del Sol levante. Ma se questo manterrà la sua posizione di avanzo verso l’estero, le cause di eventuali tracolli futuri non saranno quelle evocate dall’economista di Chicago.

Ben diversa è la situazione in cui si trovano la Grecia e i paesi del mezzogiorno europeo. Da quando è entrata nell’euro, Atene ha segnato disavanzi correnti annuali elevatissimi, fino a quattordici punti percentuali di Pil. Anche la Spagna e il Portogallo hanno fatto registrare ingenti deficit verso l’estero, in alcuni anni persino oltre i dieci punti percentuali. La stessa Italia da oltre un decennio segna solo passivi nei conti esteri. Per fortuna il nostro disavanzo risulta più modesto, ma è preoccupante la sua persistenza in un periodo in cui la risibile crescita media del reddito nazionale avrebbe dovuto frenare le nostre importazioni.

La morale di tutto ciò è che non ha alcun senso giudicare la sostenibilità del bilancio pubblico di un paese senza esaminare la situazione dell’attivo o del passivo totale verso l’estero, non solo pubblico ma anche privato. Ecco perché la situazione della Grecia e del Sud Europa è molto più grave rispetto a quella del Giappone. I disavanzi esteri dei paesi meridionali dell’Unione indicano che se questi a un certo punto fossero costretti ad abbandonare l’euro le loro valute tenderebbero in misura più o meno accentuata a deprezzarsi. Come è stato riconosciuto da ricerche autorevoli e dalla stessa Bankitalia, sta proprio nel timore di una svalutazione la ragione prevalente della sfiducia dei creditori e la conseguente difficoltà di ridurre gli spread sui titoli di questi paesi. Il quadro appare dunque per certi versi ribaltato rispetto a quello delineato da Zingales: in Europa è solo grazie agli acquisti di titoli da parte della banca centrale che possiamo tenere a bada gli spread. Senza gli interventi della Bce, i tassi d’interesse sarebbero già esplosi a livelli insostenibili per la tenuta della zona euro. Zingales però obietta che le espansioni monetarie conducono all’aumento della domanda di merci, quindi alla crescita dei prezzi e infine alla svalutazione. Ma è cosa ben nota che specialmente in fasi prolungate di crisi, con bassa domanda e capacità produttive ampiamente sottoutilizzate, l’idea che l’espansione monetaria abbia di per sé effetti sui prezzi e sul tasso di cambio non trova riscontri adeguati, né da un punto di vista teorico né da quello empirico. Il problema, allora, pare un altro. Esso verte sul fatto che l’azione della Bce risulta per il momento troppo limitata, e soprattutto isolata, per risultare sufficiente. Lo stesso Fondo Monetario Internazionale ha più volte insistito su questo punto: se si vuol davvero salvare l’eurozona occorre che la politica monetaria sia affiancata da una politica fiscale coordinata, che veda finalmente coinvolti anche i paesi in surplus verso l’estero. La Germania, in particolare, dovrebbe contribuire al riequilibrio delle partite correnti tramite politiche di espansione della domanda e quindi delle importazioni. Senza l’attiva collaborazione della Germania e degli altri paesi in avanzo verso l’estero la sopravvivenza della moneta unica non sarà affatto garantita, indipendentemente da quel che Draghi deciderà di fare. Più che cercare improbabili analogie con il Giappone, forse è di questo che dovremmo urgentemente preoccuparci.

 

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18 commenti su “Caro Zingales, il Giappone non è la Grecia

  1. Certo che se il livello medio dei docenti di economia dell’Università di Chicago è quella di Zingales, allora viva il Sannio (dove insegna Brancaccio) e Pescara (dove insegna Bagnai)!

  2. Reblogged this on Intermediari Finanziari.

  3. Reblogged this on i cittadini prima di tutto.

  4. Non sono certo un economista e su questi argomenti esprimo più che giudizi, sensazioni. Ma come mai quando sento gli Zingales e i Boldrin mi viene la nausea?

  5. La tesi di Brancaccio non mi convince.
    Gli Usa hanno un elevato debito pubblico e un elevato disavanzo con l’estero. Dovrebbero, seguendo il suo ragionamento, attuare una politica di bilancio restriittiva? Probabilmente risponderebbe di no, perchè gli Usa hanno il privilegio di poter pagare i propri debiti, pubblici e privati, con i dollari.
    Cosa dovremmo allora concludere? Che le politiche restrittive debbano essere fatte solo per la Grecia, la Spagna e l’Italia?
    Sarebbe veramente paradossale che dalle sue analisi gli unici paesi chiamati a ridurre il debito pubblico siano quelli che vivono una crisi economica che non ha precedenti.
    D’altra parte non è vero che la BCE sta acquistando titoli pubblici dei paesi del Sud Europa, per tenere a bada i tassi di interesse. Finora, abbiamo solo l’annuncio della disponibilità ad acqusitare titoli di quegli stati che avranno accettato precise condizioni sulle politiche di bilancio.
    Non solo, che vi sia intervento o meno della BCE, implicitamente si ammette che i tassi di interesse potrebbero essere ben più alti, rispecchiando quanto verrebbe richiesto dal mercato se il debito fosse denominato in una moneta nazionale. E ciò contrasta con la tesi dei fautori dell’uscita dell’euro, secondo i quali non vi sarebbe ragione di un aumento del costo del denaro.

    Mi rendo conto che fa più “figo” ampliare i discorsi sugli squilibri esterni, ma la tesi di Zingales è sbagliata perchè è basata semplicemente su una contraddizione logica: se si postula la monetizzazione del debito, non vi può essere il rischio di un aumento dei tassi per compensare i rischi dei creditori internazionali per la semplice ragione che questi non sono stati “invitati” ad acquistare i titoli pubblici.

    Che poi si crei inflazione, non solo non è vero (in Giappone vivvono semmai il problema della deflazione strisciante), ma potrebbere essere addirittura la benvenuta per far ripartire i consumi e la domanda interna.

    • Il punto, caro Giorgio, è esattamente quello che lei ha indicato: gli Stati Uniti possono permettersi di fare quel che fanno perchè i dollari… li stampano loro! Nè mi pare che Brancaccio (e con lui Bagnai, Cesaratto, Zezza e tanti altri) abbiano mai sostenuto che le politiche restrittive debbano esser fatte solo da Grecia, Spagna, Italia, Irlanda, Portogallo (e poi a seguire Francia, Slovenia ecc.) perchè sono brutti, sporchi e cattivi, insomma sfaticati meridionali. Al contrario, essi hanno individuato nell’euro – e negli squilibri della bilancia dei pagamenti che ne sono derivati – la corda tenuta al collo di quei paesi che li costringe a politiche inutili, umanamente terribili, ed in particolare a deflazionare i salari, a ridurre tutele legali del lavoro, a privatizzare i servizi pubblici ecc.

      • Certo che non invocano politiche restrittive. Ma le tesi fondate sullo squilibrio delle bilancia dei pagamenti portano alla conclusione che per porvi rimedio sia sufficiente attuare una politica economica che comprima la domanda interna. Ed è quello che fa il governo Monti. E dato che quelle politiche stanno adempiendo più che egregiamente al compito così ben individuato da Brancaccio, Bagnai e Cesaratto, perchè dovrebbe essere meglio una soluzione traumatica come l’uscita dall’euro?
        Conosco la risposta: si riacquista la sovranità monetaria e si può svalutare. Ottimo.
        Posso anche convenire. Ma in tal modo il vincolo esterno non viene meno. Gli squilibri con l’estero non verranno meno perchè torneremo alla lira. C’erano prima e ci saranno anche dopo. E la svalutazione è solo uno strumento che consente di ridurre la pressione momentaneamente in un contesto di politiche che saranno comunque restrittive, volte a riportare un po’ di fiato alla bilancia dei pagamenti, mediante la contrazione della domanda interna.
        Il guaio è che l’euro non è una moneta nazionale per gli stati che l’hanno adottata. Nessuno negli Usa chiede l’uscita della California o della Florida, nonostante i debiti che hanno accumulato.
        Il guaio è che la classe politica e dirigente, a Bruxelles come a Francoforte, è impregnata di un’ideologia liberista e monetarista, che sta distruggendo uno strumento che poteva liberare i paesi europei dal vincolo esterno, l’euro, così come il dollaro lo è per gli USA.
        Un tentativo per cambiare questo assetto politico lo farei (e non sarei per nulla scandalizzato se la Germania uscisse dall’euro). Dopo di che, se le cose non dovessero cambiare, se ne trarranno le dovute conseguenze.

  6. Ad ogni paese e ad ogni cultura (economica, politica e sociale) le proprie università. L’università di Chicago, non dimentichiamocelo, è quella dei criminali Chicago Boys: con una siffatta storia, di che ci si scandalizza? Scandalosa è invece la copertura mediatica che si dà a questi criminaloidi da strapazzo in Europa. Dio mio, che mestizia!

  7. I commentatori a stelle e strisce non esprimo più giudizi: esprimono desideri.

    Ora i casi sono due: o qualcuno fallisce prima di loro, e gli investitori corrono a ricomprare quei foglietti chiamati dollari, oppure finiscono per terra loro. Posso capire che cerchino di far materializzare ipotesi gradite con ogni mezzo; capisco meno i loro ex alleati, ora degradati a bersagli per il tirassegno, e che non battono ciglio.

  8. Giorgio, 1) evidentemente ti sfugge il fatto che per chiunque abbia letto Keynes il riequilibrio tramite deflazione dei debitori non è affatto simmetrico a quello tramite espansione dei creditori. Brancaccio ha scritto pacchi e pacchi di saggi su questo punto, e non solo lui. 2) Sull’effetto della svalutazione Brancaccio non la pensa come Bagnai o Zezza. Non a caso Brancaccio insiste sulla necessità di chiarire che è in gioco il mercato unico europeo, non solo la moneta unica.

    • Importa forse qualcosa al governo Monti o a Draghi che il riequilibrio per deflazione dei paesi debitori sia peggio che per i paesi creditori mediante espansione?
      Che Monti abbia letto Keynes o meno, la politica di compressione della domanda interna per riportare in attivo la bilancia dei pagamenti è sempre stata utilizzata (o imposta) da / a chi non poteva emettere una moneta accettata internazionalmente.

      L’uscita dall’euro comporterà molti provvedimenti, che andranno ben oltre l’uscita dalla UE, fino al punto – temo – da rasentare l’autarchia (mica penserete che dopo essere usciti dall’euro, inevitabilmente con una rottura traumatica dei rapporti politici, gli altri paesi lasceranno aperte le porte alle nostre merci). Le ritorsioni commerciali saranno inevitabili, sia da parte nostra che parte dei paesi europei. Se è questo che si vuole, deve essere ben chiaro, ma chissà perchè mi richiama un certo passato che Bagnai vede ora e sembra non temere per il futuro.

      • Che Monti non abbia letto (meglio: compreso o voluto comprendere) Keynes mi par fuor di dubbio. Che l’euro sia il cappio al collo dei paesi mediterranei che i tedeschi possono stringere a loro piacimento mi pare altrettanto fuor di dubbio. Che Brancaccio, Bagnai, Zezza, Cesaratto, Borghi ed altri chiedano un’uscita dall’euro per permettere alla dinamica dei cambi di riprendere il suo gioco normale è ancora fuor di dubbio. (A proposito, mentre ora il modo per ridurre il deficit della bilancia dei pagamenti dei paesi mediterranei può essere solo quello della deflazione salariale, con la “svalutazione” la riduzione avverrà più banalmente perchè diventeranno più convenienti i prodotti locali). Certo (e su questo punto ha scritto solo Brancaccio) l’uscita dall’Euro di un qualunque paese (anche l’insignificante Grecia) significherà la rottura dell’Eurozona e necessiterà di controlli sui movimenti di capitali e di merci (d’altronde il protezionismo è già ora in auge). A chi converrà di meno fare la faccia feroce quando ciò accadrà? Proprio alla Germania, poichè il 40% delle sue esportazioni è pur sempre rivolto ai paesi dell’EZ, per cui, come suol dirsi, “abbozzeranno”. A meno che non vogliano ricorrere alle armi, ma dubito che vogliano passare nuovamente alla storia come scatenatori di un’ulteriore guerra

      • Mi si deve spiegare perchè i tedeschi abbozzano quando devono accettare una possibile svalutazione competitiva dell’Italia,una volta uscita traumaticamente dall’euro e non possano abbozzare ora per una politica monetaria normale (non mi risulta che la FED sia in mano ai rivoluzionari), con un sistema che garantisce molti più vantaggi per la Germania e il continente europeo.
        Va da sè che se i tedeschi “non lo capiscono”, si assumeranno tutte le responsabilità, per aver portato l’Europa indietro di 70 anni.

      • Ma il guaio peggiore, ad esser pnesti, non viene dai tedeschi, che sanno bene quali sono i loro interessi e fanno solo il loro gioco.
        Ciò che sorprende è che le classi politiche e dirigenti degli altri paesi siano succubi all’ideologie liberiste e monetariste, che danneggiano in maniera evidente i propri i paesi.
        La prima vera battaglia è quindi cambiare questa classe dirigiente incapace, a cominciare dall’Italia.

  9. Concordo con Giordano che il problema sia la copertura mediatica. In economia, come in filosofia, è stato sostenuto un po’ tutto e il contrario di tutto; ed è giusto che sia così, trattandosi di una scienza sociale e non naturale.
    Il problema è che ai liberisti/monetaristi, da oltre 30 anni a questa parte, è stato concesso, nelle università, sui giornali economici, nei convegni ecc. una voce e un’influenza sproporzionati rispetto ai risultati scientifici conseguiti, anche a paragone di altre correnti. Perché?
    Io credo che dipende dal fatto che, negli Usa ma ormai ovunque, università e mass media sono privati, sovvenzionati da imprese ed enti privati. E chi paga l’orchestra, decide la musica! Ve la immaginate la Bocconi se i professori cominciassero a insegnare che i fallimenti del mercato sono più frequenti di quello dello Stato, o che le cooperative sono più efficienti delle imprese capitaliste? Per questo è fondamentale che le facoltà di economia rimangano pubbliche, e anzi se ne aumenti il numero. Altrimenti finisce che anche il prossimo presidente del consiglio sarà il rettore della Bocconi…

  10. Totalmente d’accordo con gengiss: il punto è tutto (o quasi)qui.

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